10 月 27 日的研报里，我们给出的短期路径是：比特币先小幅回抽至 82000 附近，随后再测更低的位置，回抽本身视为更好的做空机会。两天后，10 月 29 日盘中最高 81971，紧接着，币安 63 亿美元热钱包被盗的消息砸了下来，当日日线跌掉 4.1%，次日最低探到 76326。
路径兑现了，只是兑现的方式，比我们预想的更暴力。
Gavin
截至 2026 年 11 月 3 日，比特币已经在 76326 – 78878 这个窄幅区间里横了整整五天。过去两周，压在市场头上的有三块石头：美国中期选举、美股 AI 板块的去杠杆、币安被盗。这周，三块石头会先后落地。
我们的判断很明确：不确定性出清会带来一段短暂的回暖，但它不是新一轮上涨的起点，而是最后一跌之前的诱多。比特币大概率先向上盘整，积累足够的合约多头流动性之后，再完成最后一跌。（具体数字，下文可见）
一、中期选举：谁赢不重要，不确定性在消失才重要
美东时间 11 月 3 日，美国中期选举投票日。众议院全部 435 席、参议院 35 席同时改选，香港时间 11 月 4 日早上开始陆续出结果，个别胶着的选区可能要拖上几天才能确认。
结果不重要这句话听起来像一句废话，但历史数据表明中期选举年的美股，选前几个月普遍弱势、波动放大，选后则普遍反弹，而且这种反弹与哪个党赢没有关系。自1950 年以来，中期选举后一年标普 500 的平均回报为 15.4%，样本期内没有一次是负的，说明市场怕的是选举之前那段不知道，结果出来之后，不管是谁赢，这份恐惧都会被卖掉。
真正驱动这段回暖的是波动率。期权市场目前计入的是一个快速出结果的可能性，中期选举的单日隐含波动大约只有总统大选的一半。结果一旦落地，选前买来对冲的隐含波动会被集中卖掉，波动率目标型基金和 CTA 这类按波动率机械配仓的资金会被动加仓；选前主动降仓、等监管前景明朗的机构，也会把一部分资金放回场内。
但我们认为这可能只是短暂的回暖，因为这是一次机械性的回补，不是基本面的改变。
对比特币来说，这个窗口期非常重要。比特币会和美股一起得到这次喘息，正好对应我们在下面第四部分推演的向上盘整。
唯一会推迟这段回暖的变量，是计票拖延。2022 年中期选举众议院结果拖了一周多才明朗，选后第一天美股是下跌的。如果本周出现类似情况，回暖的时间点顺延，但方向不变。
二、美股：这是一场 AI 的去杠杆，不是 AI 的熊市
技术面我们在之前的研报和社群里已经讲得足够多，这里不再赘述。这一轮美股下跌，伤得最重的不是 AI，而是存储。
存储链条普遍腰斩，纳指从 10 月 6 日高点 27722 算起只回撤了 9.2%。这不是一场全面的 AI 崩盘，是一场针对最拥挤交易的定点去杠杆。
2.1 存储为什么崩：涨价速度见顶，产能开始扩张
存储是周期股。周期股有一条铁律：股价见顶的时刻，不是产品价格见顶的时刻，而是涨价速度见顶的时刻。
DRAM 合约价环比涨幅从二季度的约 80%、三季度的 40%，降到四季度预估的约 20%。价格还在涨，但二阶导数已经转负，这几乎是所有周期股共通的拐点。
供给侧同时在扩张，三星计划扩产 50%，SK 集团公开表态五年内产能翻倍，韩国两大厂规划中的存储新厂多达 17 座；SK 海力士龙仁一厂的洁净室投产时间从 2027 年 5 月提前到 2 月，美光爱达荷新厂预计 2027 年年中开始出片；中国的长鑫存储也瞄准了服务器内存这个市场。新厂从动工到产能拉满要2-3年，但二级市场永远提前交易两年后的供需。
最能说明问题的是利好不涨，三星最新一季净利润创纪录，但依然低于市场预期，股价应声下跌；闪迪单季营收业绩超预期，当天依然跌了9%。
利好兑现日放量下跌，是派发阶段最典型的特征。
所以存储接下来大概率走的是一条非常经典的周期路径：涨价速度放缓叠加产能扩张，每股盈利还在上升，但估值倍数却往下杀。业绩越好看，股价越不涨，这就是周期股杀估值阶段的特征。
2.2 存储崩，为什么反而是 AI 的利好
道理很简单：存储厂的利润，就是 AI 的成本。
2026 年这一轮 AI 基建里，存储是涨得最凶的那一块成本。四大云厂商加上 SpaceX 今年的资本开支预计在 8030 亿到 8280 亿美元之间，其中相当一部分被 DRAM、HBM 和企业级 SSD 的涨价吃掉了，零售端一套 32GB DDR5 已经卖到 450 美元。当存储涨价从 80% 降到 20%、产能开始扩张，单位算力的成本曲线就会向下走。过去一年流进存储厂毛利率里的钱，会逐步回流到云厂商和大模型公司的利润上。
市场对AI行情最大的疑问是，AI 的资本开支到底能不能赚回来？存储降温，恰恰就在降低这道门槛。
我们预判AI 行情的下一阶段会走向分化：从“卖铲子的人通吃”切换到“用铲子的人开始赚钱”。
一鲸落，万物生；存储崩，AI 牛。
2.3 年底的上车点
我们的判断是：选举落地后的回暖结束，去杠杆的下半场会把抛压从存储扩散到整个 AI 链条，泥沙俱下，年底会有绝佳的 AI 上车点。
宏观的三块石头里，选举和 AI 去杠杆已经讲完。第三个币安被盗，直接决定比特币接下来两周的路径：ETF 创 6 月以来最大单日流出，价格却拒绝创新低，这组背离指向哪里，全部在下文。
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